一、案例背景
1.1 行业狂飙：具身智能的”镀金时代”
2023年至2025年，中国机器人产业经历了前所未有的资本狂欢。在”具身智能”被写入国家战略重点方向的背景下，一级市场资本如潮水般涌入。据行业统计，2024年至2025年间，中国机器人及具身智能领域的风险投资总额超过800亿元人民币，催生了数百家初创企业。人形机器人赛道尤为炙热——从宇树科技（Unitree Robotics）到智元机器人（Agibot），从银河通用到傅利叶智能，一批企业在短短两三年内完成了从实验室到”独角兽”的跃迁。
这种狂飙并非无源之水。政策层面，具身智能连续被写入政府工作报告，各地方政府纷纷设立机器人产业基金、建设数据采集中心、提供应用场景补贴。资本层面，美元基金退潮后，人民币基金和地方政府引导基金成为主力，它们对”硬科技”标的的追逐推高了估值。市场层面，2025年央视春晚上宇树科技人形机器人的惊艳亮相，将公众对机器人的想象力推向了新高度。
然而，当资本的潮水涌入，估值的锚点开始脱离基本面。多家机器人企业在尚未实现规模化营收的阶段，估值已突破百亿元人民币。一位香港投行人士向媒体透露：”有些公司年营收不过两三亿，但估值喊到了两三百亿，市销率超过100倍——这在任何行业都是不可持续的。”
1.2 导火索：Unitree Robotics的IPO过山车
2026年初，宇树科技（Unitree Robotics）作为人形机器人赛道的”明星选手”，率先登陆香港资本市场。上市首日，市场情绪高涨，股价一度较发行价上涨超过80%，公司市值突破千亿港元。然而好景不长——上市后一个月内，宇树科技股价从峰值暴跌约55%，市值蒸发逾500亿港元。
暴跌的原因是多重的。首先，招股书中披露的营收结构引发质疑：相当比例的营收来自地方政府主导的数据采集中心和示范应用项目，而非终端客户的商业化采购。其次，锁定期结束后，早期投资者和创始团队的部分减持进一步加剧了抛压。第三，市场开始重新审视人形机器人行业的商业化时间表——当”量产元年”的口号喊了三年之后，真正进入工厂和家庭的人形机器人仍然屈指可数。
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