一、案例背景
Anthropic成立于2021年，以Claude系列大语言模型为核心产品，在五年内跻身全球人工智能第一梯队。2026年10月26日，这家公司向美国证券交易委员会公开递交S-1注册文件，首次将AI军备竞赛的财务底稿摊开在公众面前。文件披露的数据令市场震动：2026年上半年营收162.86亿美元，较上年同期的11.63亿美元增长逾13倍；但同期净亏损高达807.48亿美元。其中约723.9亿美元为非现金会计费用，源于公司为扩张融资而发行的可转换票据及其他融资工具的公允价值上升——简言之，公司估值越高，账面亏损越大。2026年年中的H轮融资以约9650亿美元投后估值一次性募集650亿美元，直接推高了这部分账面费用。
剥开会计面纱，经营层面的图景虽温和许多，但体量依然惊人。上半年算力与基础设施支出达89.45亿美元，超过2025年全年的73.26亿美元，约为2025年同期的四倍，相当于在投入任何研发、销售或行政费用之前，算力账单已消耗约55%的销售额。销售、营销及合作支出从上年同期的1.2亿美元暴增至31.68亿美元。经营亏损从21.35亿美元收窄至6.93亿美元，按公司披露口径剔除非现金项目后，调整后营业利润已转为约16亿美元盈利——这是整份招股书中少有的亮色。
然而，真正令投资者屏息的是资产负债表上的承诺。S-1披露，2025年底以来，Anthropic新签及修订的租赁与商业协议涉及约4170亿美元的未来最低付款义务，主要为算力设备与数据中心租赁及对特定云服务商的采购承诺，2026年至2027年间开始生效，期限从不足一年到20年不等；另有部分条款尚未最终确定的协议，预计涉及约1250亿至1500亿美元。两项合计约5400亿至5700亿美元。市场将这些承诺概括为”高达7500亿美元的算力投入”，其中约4500亿美元已签约、大部分条款不可撤销——与谷歌约1110亿美元、与亚马逊云服务约1100亿美元、与微软约310亿美元。这些并非可选采购：已签约部分的大部分无论实际使用情况如何都需支付。
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